（来源：富国基金）
市场回顾
近一周，大类资产整体表现来看，股>债>商品。股：全球股市普遍上涨。美股三大指数集体上行，标普500上涨2.43%，受益于科技企业盈利预期向好，科技股主导的纳斯达克指数表现突出，上涨3.87%。欧股同步走强，企业盈利超预期及地缘冲突缓和预期升温推动股市上行。债：美债收益率企稳回升，10年期美债收益率升至4.27%，2年期美债收益率升至3.76%。虽然非农数据疲软压制利率，但通胀反弹担忧抵消部分宽松预期，债市承压。商品：受避险需求及金条将面临美国关税的传闻影响，COMEX黄金上涨1.72%。ICE布油下跌4.81%，需求担忧压制油价。
核心要点
本周海外宏观层面，特朗普政府的新一轮全球关税如期落地，但市场反应却较为平静。通胀受关税影响逐渐显现，就业市场持续降冷却，美国经济的滞胀风险加剧美联储两难困境，而近期美联储的一系列人事变动令9月降息预期有所升温，推动风险偏好有所回升。
美国贸易政策方面，特朗普政府新一轮全球关税如期生效，但市场反应却较为平静。首先，虽然关于半导体和药品等行业特定关税或仍将带来扰动，但随着新一轮全球关税政策的落地，不确定性暂时得到缓解。其次，部分国家如巴西、印度、瑞士等虽被美国大幅加征关税（分别达50%、50%和39%），但波及范围相对有限。第三，美国企业前期囤积的库存或将暂时削弱价格传导。
经济数据显示，美国服务业活动增长放缓，物价压力上升。美国7月ISM服务业PMI下降0.7个百分点至50.1%，低于预期但仍略高于荣枯线。新订单和就业指数下降，就业人数连续两月萎缩，物价指数升至69.9%，为2022年11月以来最高。由于关税前库存或形成的缓冲，以及需求疲软或抑制传导效应，关税影响或仍未全面显现。
劳动力市场降温风险加剧。初请失业金人数升至22.6万人，持续申领人数突破197万大关，创下2021年末以来新高。7月就业报告弱于预期，大幅下修数据抹去前两个月25.8万个就业岗位，为1982年以来（不包括新冠疫情和2008年全球金融危机）最大降幅。虽美联储主席鲍威尔和纽约联储主席威廉姆斯认为劳动力市场稳健，失业率低且稳定，但下行风险愈发明显。ISM调查中就业分项指标进一步萎缩，长期失业人数攀升至180万以上，为2017年以来（不包括新冠疫情）最高。未来劳动力数据若再显疲软，或促使美联储9月降息。
美联储政策天平向宽松倾斜，9月降息概率上升。旧金山联储主席玛丽・戴利“降息时机已经临近”、“年内进行两次25个基点是适当的”的表态引发市场共振，而特朗普提名鸽派经济学家史蒂・芬米兰进入美联储理事会的举动，更被解读为政治上施压的信号。芝加哥商品交易所的FedWatch工具显示，市场对9月降息的押注已飙升至89%，年内累计降息预期达50个基点。
向后看，关注8月中下旬的美国CPI数据发布及杰克逊霍尔央行年会两个重要时间窗口，若核心通胀反弹超预期，可能动摇降息共识；关注鲍威尔对“就业-通胀”新平衡的表述，政策转向信号或在此确立。
港股策略
过去一周，港股市场大涨。恒生指数上涨1.43%、恒生中国企业指数上涨1.03%、恒生科技上涨1.17%。各行业板块普涨，原材料业(10.98%)、工业(3.18%)、能源业(2.77%)表现相对较好，医疗保健业(0.12%)、非必需性消费(0.91%)、综合企业(1.03%)表现相对落后。南向资金合计净买入217.51亿港元。
➤国内方面，海关总署周四发布的7月出口数据点燃市场热情。7月出口总额同比增长7.2%至3217.8亿美元，增幅超预期。7月对美出口同比下降21.7%，6月为下降16.1%。对欧盟、东盟出口增长分别为9.2%、16.6%，对日韩、拉美出口增速由负转正，抵消了对美出口下滑影响，印证中国制造业的全球供应链重构能力。分商品来看，中药、集成电路等商品出口量增速较高，或反映市场预期特朗普对于半导体、药品的行业特定关税或将落地，由此带来“抢出口”行为。此外，7月服务业活动回升，标普中国服务业PMI指数从6月的50.6升至52.6，创14个月最大增幅，暑期旅游与文娱消费释放回暖信号，显示出服务业韧性。
➤在海外因素方面，首先，美联储9月降息预期大幅升温，给港股市场带来积极影响。作为离岸市场，港股流动性与美债利率高度相关，随着市场预期美联储从9月开始降息，海外流动性有望好转，这增强了内地资金对港股市场的信心，吸引南向资金持续大规模流入。其次，随着新一轮全球关税政策的落地，不确定性暂时得到缓解。但新贸易秩序将逐渐改变国际贸易格局和全球产业链，对于高度依赖进出口贸易的港股上市企业而言，其未来经营业绩可能受到潜在影响。此外，全球股市普遍上涨的良好氛围，也带动了投资者对港股市场的乐观情绪，增强了港股市场的吸引力。
展望未来，政策面持续发力，国内经济稳增长措施逐步落实，将为港股提供基本面支撑；外部若贸易环境改善，将提升港股市场风险偏好。哑铃型配置仍是当前平衡风险与收益的核心策略。一端布局代表经济转型方向、具有高成长性的科技与新经济板块，受益于国内政策支持与产业升级趋势，长期增长潜力大，虽短期波动较大，但能为投资组合提供增长弹性。另一端关注受益于央国企估值重塑、经营稳健且具备稳定分红的高股息资产，以稳定收益对冲外部波动。
