Hyperliquid 的 USDH 模型引发监管紧张，重塑稳定币经济

HYPE 代币是去中心化交易平台 Hyperliquid 的治理代币，根据最新数据显示，其市值在不到一年的时间里飙升逾 1500%，达到 160 亿美元。随着 Hyperliquid 推出其首个原生稳定币 USDH，这一增长使 HYPE 成为稳定币经济格局转变的中心。该平台的验证者投票选择了 Native Markets 发行 USDH，此举可能会颠覆现有的稳定币提供商，例如 Circle 的

USDH 旨在将其储备产生的收益通过 50/50 的分成方式重新分配到 Hyperliquid 的生态系统中：USDH 储备收入的一半将用于 HYPE 回购，另一半将用于支持生态系统的增长计划。这种结构不同于传统的稳定币模式，后者通常将利息收入转移给发行人。Hyperliquid 持有约 59.7 亿美元的 USDC，占 USDC 总供应量的 8.2%。转向 USDH 可能会导致 Circle 每年减少数亿美元的收入，同时增强 Hyperliquid 对外部稳定币提供商的独立性。

验证者投票流程吸引了 Paxos 和 Frax 等主要参与者的提案，但 Native Markets 凭借其均衡的收益分配方案最终胜出。正如 CoinGecko 的 Vera Lim 所指出的，这一决定凸显了生态系统协调在 DeFi 治理中日益重要的意义。USDH 的储备将通过 Stripe 的 Bridge 平台进行管理，并由贝莱德 (BlackRock) 提供托管服务，从而增强了该项目的机构可信度。

然而，监管挑战依然严峻。美国《GENIUS法案》和欧洲的《MiCAR法案》均禁止发行有息稳定币，旨在防止其与银行存款竞争。Hyperliquid的模式虽然表面上合规，但通过将收益投入HYPE回购和生态系统增长，有效地规避了这些规则。这种方法与Circle将USDC储备再投资于美国国债等企业策略相似，但其代币经济模型明确了这种关联。批评人士认为，USDH模糊了“货币”和“投资”之间的界限，因为它将稳定币的采用转变为社区收益的来源。

USDH 的广泛影响凸显了 DeFi 领域的三大关键趋势。首先，稳定币发行者必须为采用支付越来越多的费用，因为回报生态系统的价值成为用户偏好的关键因素。其次，监管框架难以跟上利用法律漏洞的创新设计。第三，像 HYPE 这样的治理代币正日益成为这些新经济模式的核心受益者。

Hyperliquid 的崛起也重塑了去中心化交易的竞争格局。该平台基于自有区块链运营，占据了去中心化永续期货市场 70% 的份额，月交易量接近 4000 亿美元。其技术基础设施——以 HyperBFT 共识和 HyperEVM 为特色——实现了高速交易，并

尽管 Hyperliquid 取得了成功，但它也面临着风险，包括智能合约漏洞和网络稳定性问题。不过，该平台尚未出现任何安全漏洞，其未平仓合约上限和预言机保障措施也有效降低了市场操纵风险。随着 DeFi 格局的演变，Hyperliquid 的 USDH 和 HYPE 代币模型体现了监管合规与金融创新之间的张力，为未来的稳定币设计树立了先例。