资料来源：[1] 数字资产财务公司的繁荣与潜在萧条：哪些代币风险最大？（https://www.panewslab.com/en/articles/b2a843cd-026e-4481-a13b-3e99f28d7d76）[2] 数据中心 2025 展望 – 开发商杠杆、监管风险……（https://www.moodys.com/web/en/us/insights/credit-risk/outlooks/data-centers-2025.html）
比特数字 首席执行官警告熊市脆弱性下数字资产国债的杠杆风险
首席执行官
已对数字资产国债（DAT）面临的结构性风险发出警告，尤其是其对可转换债券和股票发行等杠杆的依赖。DAT 通过积累加密货币，在 2025 年筹集了超过 150 亿美元，例如 和 在牛市期间，这些公司的股价通常远高于其净资产价值 (NAV)。然而，这位首席执行官强调，这些溢价非常脆弱，在经济低迷时期可能会跌至折价，迫使公司清算资产或面临破产。DAT 通常通过发行可转换债券或增发股份来利用其资产负债表来扩大回报。例如，MicroStrategy 的债务目前占其比特币资产净值的 11%。虽然这种策略在市场上涨时能够提升收益，但在市场下跌时，它会使公司面临追加保证金和被迫抛售的风险。首席执行官强调，这种杠杆会降低运营灵活性，使 DAT 容易受到资产快速贬值的影响。
熊市情景和强制清算
首席执行官概述了当股价跌破资产净值 (NAV) 时，DAT 的三种潜在路径：维持持股、同行收购或出售加密货币以回购股票。然而，后者会带来系统性风险。高管通常以股票作为薪酬，他们可能会优先考虑短期资产净值稳定而非长期持有策略，从而引发大规模代币抛售。这种动态可能会形成负反馈循环，加剧加密货币价格下跌。
以太坊尤其面临更高的风险敞口，因为DAT持有超过410万ETH（占总供应量的3.4%）。如果DAT库存出现折价，以太坊价格可能面临下行压力。在温和情况下（折价10-20%），价格可能跌至3600-3800美元。大幅折价（折价30-50%）则可能推高价格至2500-3000美元，并测试2025年的低点。最糟糕的情况是出现清算危机，价格可能跌至1800-2200美元，不过监管吸收和ETF持有可能会缓解这一情况。
监管和结构性挑战
监管审查和不透明的治理加剧了 DAT 模式的脆弱性。与传统 IPO 不同，DAT 通常通过反向并购上市，从而规避严格的监管。这种缺乏透明度的情况引发了人们对问责制和风险管理的担忧。此外，DAT 与更广泛的市场流动性之间的相互作用仍未得到充分探索。尽管一些分析师认为，企业持股对加密货币价格的直接影响有限，但多家 DAT 的协同抛售可能会压倒市场深度，从而延长熊市周期。
数据中心杠杆增加复杂性
数据中心领域也出现了类似的风险，开发商正在利用私募股权和证券化债券为超大规模数据中心建设提供资金。穆迪指出，预计于2026-2028年竣工的项目的杠杆率正在上升，这增加了其在能源消耗和供应限制方面受到监管阻力的脆弱性。由于数据中心和加密基础设施共享重叠的资本市场和监管框架，这些动态与DAT风险相互交织。
结论：创新与风险的微妙平衡
DAT 模型虽然具有创新性，但也凸显了利用公开市场进行加密货币投资与管理系统性风险之间的微妙平衡。首席执行官的警告强调了严格的治理和流动性缓冲的必要性，以防止连锁故障。随着 DAT 和数据中心应对重叠的杠杆和监管挑战，利益相关者必须密切监测市场信号，以减轻潜在的干扰。
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