$拼多多 (PDD.US)$ 将于美东时间11月18日盘前发布财报。机构预期拼多多2025Q3预计实现营收1087.34亿元，同比增加9.44%；预期每股收益14.890元，同比减少11.95%。（上述数据使用的会计准则为US-GAAP）

Temu美国业务触底反弹，市场多元化与运营调整同步推进

受美国加征关税及取消小额包裹免税政策影响，Temu在其关键市场——美国（预计占2024年全年GMV 40%以上）的全托管业务在二季度曾一度承压。

为应对挑战，Temu快速将业务重心由“全托管”转向“半托管”模式。在这一新模式下，商家负责物流与仓储环节，平台则继续掌握运营与定价权。据高盛报告，在恢复全托管模式并优化关税策略后，Temu美国GMV环比增长，下载量重回App Store购物类榜首。

据瑞银分析，此举的关键作用在于改变了关税计征基础：关税不再基于终端售价，而是以商户商品成本为依据。该调整将关税对商品最终售价的影响从约54%显著压低至13%-18%，极大增强了价格竞争力。目前关税冲击影响最大的阶段已经过去，Temu 已回归到常态化运营。

在稳定美国业务的同时，Temu加速推进全球化布局，积极进入欧洲、拉美、中东等新兴市场，以分散地缘政治风险、拓展增长空间。尽管多市场运营在短期内可能削弱整体规模效应并提高管理复杂度，但长远看有助于降低对单一市场的过度依赖，提升业务天花板。

拼多多GMV增长动力与抽成率前景

尽管公司下半年预计仍将在主站维持一定的补贴力度，以弥补其在国补渠道上的相对劣势，但边际上看，自去年8-9月“国补”大规模铺开所形成的基数效应将逐步减弱，其带来的负面冲击有望在下半年收窄。多多买菜在美团优选退出后加速扩张，即时配送业务逐步落地。

近期市场关注的“外卖大战”在中短期内显著牵制了阿里、京东等主要对手的资金与战略注意力，为未参与其中的拼多多提供了一个难得的窗口期，使其能更从容地消化“商家补贴”所带来的影响。在同行利润普遍承压的背景下，关注拼多多是否能凭借自身利润端的边际改善而凸显韧性。

投资者可重点关注拼多多国内业务的GMV增长动力与货币化率前景。整体来看，电商行业的激烈竞争格局中期内难以根本性缓和，$阿里巴巴 (BABA.US)$的反击和抖音进军电子商务将使拼多多持续承压。拼多多国内业务的增速预计将进一步向行业平均水平回归。当前主站的GMV增长与广告变现率已趋于平稳。

股东回报政策重估可能性？

2025年第二季度单季，拼多多录得的投资收益已超100亿元人民币，远高于2024年各季度约50亿元上下的平稳水平，反映出公司资金运营效率的阶段性提升。这笔投资收益与当期258亿元的经营利润相比已不容忽视，拼多多庞大的现金与投资资产配置及相应的收益表现，正成为市场关注的$新焦点 (00360.HK)$。

更重要的是，截止二季度公司持有的现金及短期投资已达到3800亿元左右，如何高效配置这些规模庞大的冗余资本，已成为拼多多在业务步入成熟阶段后必须清晰回答的问题。

虽然拼多多过去一直强调不分红回购，但高盛认为，在庞大的现金流情况下，股东回报政策具备重估可能性。