一度，比特币资金管理公司似乎势不可挡。比特币的每一次上涨都带动股价飙升，持有大量比特币的希望也让从纽约到东京的资产负债表熠熠生辉。

但对一些比特币资金管理公司来说，蜜月期正式结束。9月份的市场行情残酷无情，漏洞百出，考验着业内的每一位参与者。

这是因为新形式的“比特币银行”无法免受价格冲击、混乱的商业模式或投资者紧张情绪的影响。

最近，几家公司的股价和溢价都出现了实时下跌。

NAKA：无人愿意承受的压力测试

以 NAKA 股票为例。短短 10 天内，NAKA 股价暴跌近35%盘中走势持续波动，期权价格飙升，市场转为看跌。NAKA 执行主席 David Bailey 表示，写道在推特上：

“我上次检查时发现，我们的 IV 选项意味着借贷成本高达 2000%（据我所知是全国最高的），这意味着市场正在严重看跌我们。”

是什么导致了如此动荡？答案并非“比特币波动性大”那么简单。NAKA 所处的行业正面临更多质疑。这家医疗保健和金融混合型公司面临着监管的不确定性，以及期权链中激烈的投机行为。

每当杠杆解除或市场情绪逆转时，这种波动性就会被放大。最近几个交易日，NAKA 的成交量激增，技术指标也发出了“超卖”警告。

超越 NAKA：保费、净资产值和战略在标普 500 指数中的挫折

问题并不仅限于中本聪，正如 Bailey 在另一篇文章中评论的那样邮政:

整个财务部门正在经受考验，这是理所当然的。有毒融资、失败的山寨币被重新冠以DAT的标签，以及太多没有规划或愿景的失败公司。财务公司这个绰号本身就令人困惑。

对于贝利来说，信念就是一切，但他警告说：那些未能创造真正价值的人将以折扣价交易或被更强大的运营商淘汰。

在整个行业中，目前三分之一的比特币资金公司的交易价格等于或低于其市场净资产价值（mNAV）。

对投资者来说，这是一个危险信号。这意味着股价不再反映比特币储备的价值。

这种负面循环甚至打击了一些大型比特币金融公司。MicroStrategy（现已更名为“Strategy”）遭遇了意外打击，当时它省略从标准普尔500指数在九月。

尽管比特币市值高达 250 亿美元，且占据巨大份额，委员会并不相信摩根大通称该决定“对整个企业加密财务行业造成了重大打击”。

这一冷落也引发了人们对上市比特币资金公司的作用和风险状况的质疑。

此外，市场溢价（通过库存股投资比特币所支付的额外价格）正在快速缩水。

资金管理公司购买的比特币数量远低于一年前。新进入者未能扭转颓势，投资者正在重新审视这种商业模式在当前更为艰难的环境下是否有效。

最近几个月，战略mNAV 下跌接近 1.25。在市场波动较大时期，这些溢价通常会飙升至 2.0 以上，尤其是当比特币资金公司能够以溢价筹集资金并购买更多比特币时。

如今，随着波动性受到抑制，增持速度放缓，溢价已不复存在。除非波动性回升，企业恢复大规模购买，否则比特币国债可能难以证明其估值合理。

比特币财务公司的下一步是什么？

贝利认为当前的痛苦是一个重启的机会。他说：

法币体系的比特币财务公司就是银行。今天，我们正在打造比特币银行。做得好，资产就能增长。做得不好，就会以折扣价交易，被做得更好的人吞噬。

贝利的核心论点是：机构必须严格遵守纪律，构建资产负债表并将其货币化。关键在于？执行力胜过炒作。

对于财务公司来说，弹性和透明度现在至关重要。

未来几个月，波动性和不确定性仍将居高不下，市场震荡尚未结束；对于 NAKA、Strategy 以及任何着眼于未来的比特币财务公司而言，震荡都尚未结束。