Svmuu暗号資産調査機関Delphi Digitalは最新レポート「How Far Can Saylor Stretch It」を発表し、Strategyのビットコイン（BTC）資金拡大メカニズムを体系的に分析、その資金調達構造が「低コストでの保有増加」から「限界効率逓減」の段階に入りつつあると指摘しました。
レポートによると、現在ビットコインを核とする資産蓄積システムにおいて、STRCはStrategyが継続的にBTCを購入するための中心的な資金調達ツールとなっています。初期段階ではMSTR株価の著しいプレミアム（mNAVがBTC純資産価値を大幅に上回る）を活用し、「増発即ち保有増加」という好循環を実現していましたが、評価額が約1.24倍のEVベースmNAVまで低下したことで、普通株増発によるBTC/株の増加効果は損益分岐点に近づいています。
一方、転換社債は歴史的に重要な役割を果たしてきましたが、元本は約820億米ドルに累積し、2027年9月以降に償還圧力が集中するため、資金調達構造の長期的な持続可能性に圧力がかかっています。
STRCは利回り重視の投資家に年率約11.5%の月払い配当を提供することで、Strategyに継続的な資金調達源を提供し、BTC購入ペースの維持を可能にしています。しかし、このメカニズムは継続的なキャッシュフロー義務も導入し、資金調達のたびにBTC資産を増やす一方で、将来の配当負担も同時に累積させます。
レポートは重要なリスクシナリオを強調しています：BTC価格が横ばいでMSTRのプレミアムが回復しない場合、「STRC資金調達による購入利益」は「普通株の希薄化と配当義務」によって徐々に相殺される可能性があります。同社の約22.5億米ドルの現金準備は2027年の約10億米ドルの償還圧力をカバーできますが、2028年のより大規模な債務と配当構造は未解決のままです。
さらに、STRCの現在の認可発行上限である約283億米ドルは重要な制約ポイントとなっています。上限に達すると、新たなBTC購入能力は鈍化する可能性がありますが、既存の配当義務は継続して存在するため、全体的なBTC/株の動的成長経路が変化することになります。